四季度公募基金期末考临近，策略存量博弈激烈，周聚找安行业轮动迅速，焦寻际背后是全边市场缺乏主线。如果胜率最高的策略方向难以确认，不妨将目光转向高赔率。周聚找安筹码、焦寻际基本面、全边估值三个维度下，策略石化、周聚找安交运、焦寻际有色、全边纺服、策略通信、周聚找安公用、焦寻际传媒等行业具备较高安全边际。

    筹码博弈：往人少的地方走。

    主动偏股公募：建材、煤炭、家电、农林牧渔、石化持仓低配。今年以来公募收益率差极窄，年初至9/22，偏股公募前1/4（对应75%分位）和后1/4（对应25%分位）收益率差值仅为12 pct。四季度面临年底“期末考”，筹码博弈可能更为激烈。建材、煤炭、农林牧渔、家电、石化的公募持仓较沪深300 市值占比低配，同时对比历史处于近10 年后40%分位，无论是当下相对持仓横向对比、还是与自身历史持仓情况对比，都站在人少的地方，具备较高安全边际。

    ETF：银行、券商、基建、煤炭、通信今年以来ETF 份额降幅明显。行业ETF份额变化披露的数据相对高频，一定程度反应主流资金对相应行业的关注度。

    今年以来，ETF 份额较年初明显下降的行业主要涉及银行、券商、基建、煤炭、通信、交运，年初以来降幅基本达10-40%，主要分布于金融、周期板块。大资金持续大幅流出，可能意味着行业关注度已经触及冰点，安全边际已在构筑。

    外资：军工、环保、纺服、社服、地产风险敞口较低。8 月北上资金合计净流出规模近900 亿，本轮外资大幅流出的主要原因在于海外货币收紧预期叠加近三年收益较低。考虑到美债上行对外资风险偏好的压制仍在，外资短期流出的风险短期或仍有待缓解。在外资配置中风险敞口较低的行业短期安全边际较高，国防军工、环保、纺织服装、社会服务、房地产、农林牧渔等行业中北上资金配置比例低于4%，外资持股市值也低于500 亿元，均处于相对低位。

    基本面：寻找盈利&价格上行的确定性。

    利润表：社服、汽车、纺服、石化上调（下调）盈利预测公司占比高（低）。

    随着8 月底上市公司中报密集披露，行业研究员迎来全年盈利预测的调整窗口。若上调，意味着超预期的中报和更为乐观的全年业绩，反之亦然。在策略研究员视角下，若行业内部上调盈利预测公司占比高、而下调占比低，可以对行业全年基本面更为乐观。这一视角下，社会服务、纺服、汽车、公用事业、石油石化等具备较高安全边际。

    现金流量&资产负债表：钢铁、有色、汽车等产能受限&库存低位。若行业长期资本开支偏低、产能扩张受限，同时库存也处于历史低位，主动补库周期启动后往往意味着更高的价格弹性，在经济企稳或预期改善时也更容易跑出超额收益。以资本支出/折旧摊销的比例衡量企业资本支出力度，以存货同比近3 年分位数衡量库存位置，普钢、工业金属、汽车零部件、公路铁路、啤酒、纺织制造、通信设备&服务、广告营销具备较高上行弹性。

    估值：避免估值陷阱，全年盈利视角下的PEG、PB-ROE。

    PEG 视角：非银、轻工、交运等；PB-ROE 视角：银行、建筑、煤炭等。中报盈利二次探底，上市公司的估值陷阱问题难以回避：尽管当下估值已经处于低位，但盈利下行使得股价可能仍有进一步下探空间。结合2023 年盈利预测，一定程度规避盈利走弱带来的估值被动抬升问题。从PEG 视角来看，非银、轻工、交运、公用事业、传媒的2023 年动态PE 与23 年预测盈利增速匹配度较高；从PB-ROE 视角来看，银行、非银、交运、煤炭、建筑、石化、公用、有色、家电的PB（LF）与依据23 年预测盈利调整后的ROE 匹配度较高。

    风险提示：

    疫情反复，宏观经济复苏不及预期；海外疫情反复，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。